投資兵器譜之可轉債——(2)應用方法

浙江20选5胆拖价格表 www.opotfj.com.cn 來源:劉誠發布時間:2018-06-01

可轉債的使用

接下來,我們從實際操作層面,講一下應該如何投資可轉債。

筆者在投資可轉債時,會重點關注以下幾個指標:

可轉債價格.到期年化收益率(稅后)

轉股價值(轉換價值)

轉股溢價率

下調轉股價條件

提前贖回條件

回售條件

可轉債剩余時間

市凈率

正股價格波動率

違約風險

這些指標的名稱,有一部分與上文相同,但內容是不同的。上文主要介紹該指標“是什么意思”,而下文則介紹該指標“應如何使用”。

可轉債價格

如果轉債價格在100 元附近,應重點關注,這很可能是不錯的投資機會。

應用:可轉債的價格越低越好,重點關注價格在面值附近甚至低于面值的可轉債。

 

到期年化收益率(稅后)

可轉債的到期年化收益率,與可轉債的價格是呈反比的。到期年化收益率越高的可轉債,價格就越低。這一點與普通債券的原理相同。對于保守的投資者而言,到期年化收益率是一個很好的參考指標。

應用:可轉債的到期年化收益率越高越好,不要投資到期年化收益率為負的可轉債。

 

轉股價值(轉換價值)

轉股價值也叫轉換價值,是指如果當下立刻將一張可轉債轉換成股票,投資者能夠獲得的股票市值。轉股價值的計算公式為:轉債面值÷ 轉股價格×正股價格。假設轉債的面值是100 元,轉股價格為9 元,正股價格為8 元,則該轉債的轉股價值為100÷9×8=88.9 元。若一張可轉債的轉股價格高于正股價格,其轉股價值必然小于面值;而如果轉股價格低于正股價格,則其轉股價值必然大于面值。假設轉債的面值是100 元,轉股價格為8 元,正股價格為9 元,則該轉債的轉股價值為100÷8×9=112.5 元。需要注意,一張可轉債的轉股價值,與該可轉債的市場價格無關。

應用:單純看轉股價值的高低沒有意義,重點是轉股價值與可轉債價格的關系。

 

轉股溢價率

轉股溢價率計算的是可轉債價格與轉股價值的差異。計算公式為:轉股溢價率=(轉債價格-轉股價值)÷ 轉股價值×100%。

如果轉債價格高于轉股價值,則轉股溢價率為正;如果轉債價格低于轉股價值,則轉股溢價率為負。在大多數情況下,轉股溢價率都是為正的。通過這個指標我們可以知道,假設我們購買了某個可轉債,它的正股后續需要上漲多少,轉債的持有人才能開始受益。引用上面的案例:假設某轉債當前的價格為110 元,該可轉債的轉股價格為9 元,正股價格為8 元,則該可轉債的轉股價值為100/9×8=88.9 元,

那么它的轉股溢價率為:(110-88.9)÷88.9×100%=23.7%。

這就意味著,當正股漲幅達到23.7% 時,該可轉債的轉股價值剛好等于110 元。當正股漲幅達到23.7% 之后,如果繼續上漲,則該可轉債的轉股價值開始等比例上漲。在上述案例中,若要讓轉股價值等于可轉債價格,需要正股以8 元為基礎上漲23.7%,達到9.9 元,此時110 元買入轉債的投資者達到盈虧平衡點。此后,若正股以9.9 元為基礎再上漲100%,達到19.8 元,屆時該轉債的價格理論上應不低于100÷9×19.8=220 元。

應用:可轉債的轉股溢價率越低越好。

 

下調轉股價條件

目前國內市場發行的所有可轉債,下調轉股價條件都是相似的:

在本可轉債存續期間,當本公司股票出現在任意連續20 個交易日中至少10 個交易日的收盤價低于當期轉股價格90% 的情況,公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案并提交本公司股東大會表決。修正后的轉股價格應不低于該次股東大會召開日前20 個交易日公司股票交易均價和前一交易日的公司股票交易均價,同時,修正后的轉股價格不得低于最近一期經審計的每股凈資產值和股票面值。

微小的區別在于,不同的可轉債,下調轉股價條件的苛刻程度不同。比如,有些可轉債規定,當本公司股票出現在任意連續30 個交易日中至少15個交易日的收盤價低于當期轉股價格80% 的情況,才可以下調轉股價。

應用:下調轉股價的條件越寬松越好。

 

提前贖回條件

目前國內市場發行的所有可轉債,提前贖回條件基本都是一樣的:

在本可轉債轉股期內,如果公司股票任意連續30 個交易日中至少有15 個交易日的收盤價不低于當期轉股價格的130% (含130%),公司有權按照債券面值加當期應計利息贖回部分或者全部可轉債。

提前贖回條件的存在,對可轉債的價格波動是有影響的。由于此條款的存在,價格超過130 元的可轉債的溢價率通常是很小的,甚至有可能出現溢價率為負的情況。而價格遠低于130 元的可轉債的溢價率則有可能很大。

通過表5-2,我們可以很明顯地觀察到可轉債的價格與溢價率之間的負相關關系。

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5-2  可轉債的價格與溢價率的關系   數據來源:集思錄

絕大多數時候,可轉債的價格與溢價率是負相關的,但是也有極少數的時候,市場中會出現價格低、溢價率也低的可轉債,那就是我們所等待的完美的投資機會,這種情況很多年才出現一次。

應用:正常情況下,可轉債的“價格”與“轉股溢價率”負相關,投資者應耐心等待不正常的情況出現。

 

回售條件

目前國內市場發行的所有可轉債,回售條件都是相似的:

自本次可轉債第五個計息年度起,如果公司股票收盤價連續30 個交易日低于當期轉股價格的70% ,可轉債持有人有權將其持有的可轉債全部或部分按面值的103% (含當期計息年度利息)回售給公司。

微小的區別在于,有些可轉債的回售期是存續期的最后一年,有些是最后兩年,也有個別可轉債沒有回售條款。在現實中,處于回售期內,并且即將觸碰到回售條件的可轉債,價格通常不會太高,而且其發行人更有可能去行使下調轉股價的權利。對于有財務壓力而不想還債的公司,或者有融資需求渴望轉股的公司,它們極有可能下調轉股價,或者使用更加粗暴的方法,直接做高股價以避免回售。

應用:優先考慮即將觸發回售條件的可轉債。

 

可轉債剩余時間

投資可轉債時,該可轉債距離到期日還剩多長時間,是一個很重要的考量因素。距離到期日比較近,即剩余時間比較短的可轉債有兩個巨大的優勢。

第一,投資者自身的資金壓力會減小。我們知道可轉債是保底的,但保底的前提是持有到期,除非觸發了提前贖回或回售。比如我們在某個可轉債上市交易當天,以105 元每張的價格投資了100 萬元,假設這個可轉債的存續期是6 年,那么我們只有在6 年以后,才能確保拿回自己全部的本金。雖然有很大的可能性,在6 年之內的某個時間,該轉債就漲到130 元甚至200元,讓我們可以拿回本金并獲得巨大的利潤;也有一定的可能性,在存續期的最后兩個年度之內,可轉債觸發回售條件,讓我們能提前拿回本金,但這些畢竟只是可能性而已。想要確保拿回本金的話,我們至少要做好持有6 年的準備。這里說的準備,不僅僅是心理準備,更重要的是資金期限與可轉債存續期的匹配。投資一個6 年后到期的可轉債,我們需要準備一筆可以趴在賬上6 年不動的資金!這時候,距離到期日近的好處就體現得十分明顯:如果我們要購買一個1 年之后到期的可轉債,那么只需要準備一筆1 年之內不用的資金即可。后者的資金壓力顯然要小很多。

第二,臨近到期的可轉債更有可能“被操作”。與上一段提到的上市公司想要避免回售的理由一樣,面對即將到期的可轉債,有財務壓力而不想還債的公司或者有融資需求渴望轉股的公司更有動力下調轉股價,或直接做高股價,去觸發提前贖回條件從而強迫投資者將可轉債轉股。而那些剛剛發行了可轉債,距離到期日還有五六年的上市公司,心態就會輕松很多。因為他們即使什么都不做,未來幾年也有可能出現牛市,輕輕松松地觸發提前贖回條件,實現轉股。

應用:優先考慮剩余時間較短的可轉債。

 

市凈率

可轉債下調轉股價的條款中,有這樣一個條件:

修正后的轉股價格不得低于最近一期經審計的每股凈資產值和股票面值。

也就是說,一張可轉債,如果它的轉股價格已經小于或等于正股的每股凈資產,那么它的轉股價就不能再下調了。這個條款的設置,是為了?;こ鐘姓傻墓啥?。

這里我們需要引入一個新的指標——轉股市凈率:

轉股市凈率= 轉股價格/ 正股每股凈資產

為了避免混淆,我們再重復一遍正股市凈率的算法:

正股市凈率= 正股價格/ 正股每股凈資產

當轉股市凈率小于等于1 時,就意味著可轉債的轉股價已經沒有下調的空間。需要注意的是,這里說的轉股價沒有下調空間,是指沒有主動下調的空間,由于現金分紅、送(轉)股等原因導致轉股價被動下調的情況,不受此條件的影響。

通過本書前半部分的內容,我們已經非常清楚地了解到,在投資股票時,應該選擇市凈率低的,因為市凈率低的股票更安全,也更容易獲得高回報。而在投資可轉債時,情況就變得有些微妙了,如果“轉股市凈率”太低,反而封閉了“下調轉股價”這樣一個對可轉債投資者極其有利的條款。

市凈率低、可以下調轉股價,這兩個因素單獨來看都是正面的,但是當這兩個因素出現了沖突時,我們必須進行權衡,做出取舍。

可轉債中的有些指標可以一概而論,比如“轉股溢價率”永遠是越低越好;但有些指標則必須具體情況具體分析,比如“轉股市凈率”,在面臨以下幾種不同的情況時,我們需要做出不同的選擇。

情況1

有兩個可轉債,價格均為100 元,可轉債A 的正股價為1 元,每股凈資產為1 元,轉股價為1 元,正股市凈率為1 倍,轉股市凈率為1 倍,轉股溢價率為0%;可轉債B 的正股價為2 元,每股凈資產為1 元,轉股價為2 元,正股市凈率為2 倍,轉股市凈率為2 倍,轉股溢價率為0%。在這種情況下,應選擇可轉債A——下調轉股價的目的本來就是為了降低轉股溢價率,在轉股溢價率已經很低的時候,優先考慮哪個可轉債的正股更容易上漲。

情況2

有兩個可轉債,價格均為100 元,可轉債A 的正股價為0.5 元,每股凈資產為1 元,轉股價格為1 元,正股市凈率為0.5 倍,轉股市凈率為1 倍,轉股溢價率為100%??勺?/span>B 的正股價為2 元,每股凈資產為1 元,轉股價為4 元,正股市凈率為2 倍,轉股市凈率為4 倍,轉股溢價率為100%。這種情況下,應選擇可轉債B——在溢價率都很高時,優先考慮轉股價是否有下調的空間。[1]

情況3

有兩個可轉債,價格均為100 元,可轉債A 的正股價為1 元,每股凈資產為1 元,轉股價為2 元,正股市凈率為1 倍,轉股市凈率為2 倍,轉股溢價率為100%;可轉債B 的正股價為2 元,每股凈資產為1 元,轉股價為4 元,正股市凈率為2 倍,轉股市凈率為4 倍,轉股溢價率為100%。這種情況下,應選擇可轉債A——在轉股溢價率都很高,且轉股價都有巨大的下調空間時,優先考慮哪個可轉債的正股估值更低。[2]

講到這里,我們會發現,轉股溢價率越低,正股市凈率與轉股市凈率就越接近,當轉股溢價率為0 時,正股市凈率與轉股市凈率是完全相等的。對本節內容感覺到暫時無法理解的讀者可以記住以下規則:只買溢價率低的可轉債,同時正股的市凈率越低越好。按照這個規則行事,即使不明白“轉股市凈率” 這個指標的含義,也能正常使用可轉債這個投資工具?;蛘?,你也可以使用這樣的思路:我們要找到即使轉股價不能下調,現在也非常值得投資的可轉債!

應用:在轉股溢價率很低時,轉股市凈率越低越好;在轉股溢價率很高時,轉股市凈率必須遠大于1,以確保轉股價有足夠的下調空間。

1:情況2 所描述的兩個可轉債,其實均不值得投資,舉此例只是為了說明應如何評估可轉債的相對價值。

2:情況3 所描述的兩個可轉債,其實均不值得投資,舉此例只是為了說明應如何評估可轉債的相對價值。

 

正股價格波動率

正股價格波動率,也可以簡單理解為股票的價格彈性。我們不可能精確判斷一只股票未來的波動率,只能以歷史上的波動率作為參考。對于可轉債的投資者而言,正股的波動率越大越好。由于可轉債具有“下有保底,上不封頂”的屬性,導致所有向上的波動都能被享受到,而所有向下的波動都會被屏蔽掉,并且在股票向下波動時,上市公司還有可能用下調轉股價的方式來“作弊”,這使得向下波動也變成了一件對投資者有利的事情。

假設有一張可轉債,面值100 元,正股價為10 元,轉股價為10 元,此時該可轉債的轉股價值為100 元。隨后它的正股價格從10 元下跌到5 元,這時上市公司將可轉債的轉股價向下調整到5 元,之后正股價格從5 元上漲到8 元,此時該可轉債的轉股價值為100/5×8=160 元。在這個案例中,該可轉債的正股價格從10 元下跌到8 元,而可轉債的轉股價值卻從100 元變成了160 元。有趣的是,如果正股的價格始終保持在10 元不動,可轉債的投資者就無法從中獲得任何好處。

應用:可轉債正股的價格波動率越大越好。

 

違約風險

所有債券都有違約的風險,在這一點上可轉債與普通債券相比并不特殊。

關于債券違約風險的詳細內容,可以參考本書“債券”的章節。與普通的債券一樣,可轉債也有評級,評級越高的可轉債違約的風險就越低。通常,可轉債的違約風險與其正股價格的波動率是負相關的。大型央企(如“工商銀行”)發行的可轉債違約風險更小,但同時其正股的波動性也更小。這是一對很難調和的矛盾,我們只能根據具體情況從中做出取舍。

應用:在正股價格波動率相似的情況下,可轉債的評級越高越好。

 

關于可轉債的選擇標準,至此介紹完畢。

一篇,我會講一個自己投資可轉債的實例